植信投資首席經(jīng)濟學(xué)家兼研究院院長 連平

植信投資研究院資深研究員 馬泓

摘要

此輪房地產(chǎn)復(fù)蘇周期中所遭遇的阻力是前所未有的，市場仍在等待底部的出現(xiàn)。房地產(chǎn)市場在三季度獲得了更多政策支持，住房金融政策持續(xù)釋放寬松信號。大部分城市房貸利率降至或接近歷史最低水平，時隔七年首降公積金住房貸款利率。購房者對“停貸”以及疫情反復(fù)等因素仍感到擔(dān)憂，住房銷售不及預(yù)期，房價延續(xù)下行態(tài)勢，傳統(tǒng)“金九”行情成色不足。盡管不少優(yōu)質(zhì)房企獲得了各類渠道的資金支持，土地市場總體成交表現(xiàn)依然平平，房企受制于資金不足等問題，新開工降幅較大，房地產(chǎn)投資進一步承壓。

四季度，房地產(chǎn)政策將維持寬松基調(diào)，前期政策落地效應(yīng)進一步顯現(xiàn)。個人住房需求將進一步得到釋放。重點城市的房地產(chǎn)市場可能率先企穩(wěn)回升，有助于提振整體樓市信心。銷售及房價有望迎來年內(nèi)拐點，土地市場在局部地區(qū)將逐步修復(fù)。房企可能獲得更多資金推進“保交樓”，金融機構(gòu)將加大對房企開發(fā)貸、并購貸、債券等方式的資金支持。房屋在建項目可能加快竣工，房地產(chǎn)投資跌幅有望小幅收斂。房地產(chǎn)市場整體可能逐步企穩(wěn)。

一、三季度市場下行與穩(wěn)地產(chǎn)政策推進同步

三季度房地產(chǎn)市場繼續(xù)全面下行。盡管全國各地普遍出臺政策以求支持房地產(chǎn)市場盡快復(fù)蘇，但在諸多因素綜合影響下，實際住房銷售難以扭轉(zhuǎn)疲軟態(tài)勢，原本期盼的“小陽春”轉(zhuǎn)為了“倒春寒”。在疫情、極端氣候條件和房企現(xiàn)金流等問題的作用下，房地產(chǎn)市場從銷售到新開工、土地購置到投資，呈現(xiàn)全面負增長。

1.穩(wěn)地產(chǎn)政策進一步出臺

三季度以來，房地產(chǎn)市場獲得了更多政策支持。政治局7·28會議提出，要穩(wěn)定房地產(chǎn)市場，堅持“房住不炒”，因城施策用足用好政策工具箱，壓實地方政府責(zé)任，保交樓、穩(wěn)民生。央行和銀保監(jiān)會相繼表態(tài)，穩(wěn)妥實施房地產(chǎn)金融審慎管理制度，支持剛性和改善性住房需求，階段性放寬部分城市首套住房貸款利率下限。央行時隔七年后首次下調(diào)首套個人住房公積金貸款利率。住建部提出，支持有需要的城市推進已售逾期難交付的住宅項目建設(shè)交付，“保交樓”專項工作緊張有序推進。

各地政府延續(xù)著二季度以來對樓市政策偏寬的姿態(tài)，尤其是需求端舉措較多。絕大部分城市房貸利率跟隨LPR長期利率下調(diào)而走低；有條件的二、三線城市逐步取消限售、限購、限貸等限制性購房政策；包括南京、濟南在內(nèi)的一些城市宣布調(diào)降首套或二套房首付比例；公積金寬松政策新政也層出不窮，部分城市推出了“一人購房全家?guī)汀薄坝痔嵊仲J”“個人房貸商轉(zhuǎn)公”等辦法；時至9月中下旬，“連環(huán)單”“帶押過戶”等優(yōu)化二手房交易的政策也在十余座城市試行。

供給端化解項目風(fēng)險，保障項目建設(shè)資金安全為主。具體體現(xiàn)在兩個方面，一是成立房地產(chǎn)疏困基金，幫助開發(fā)商盤活問題樓盤，推動“保交樓”專項借款加快落地使用并視需要適當(dāng)加大力度。9月22日，國家開發(fā)銀行已向遼寧省沈陽市支付全國首筆“保交樓”專項借款，支持遼寧“保交樓”項目。據(jù)統(tǒng)計，自7月以來，全國已經(jīng)有超過30個省市出臺“保交樓”舉措。房地產(chǎn)疏困基金對市場穩(wěn)定的積極作用正在逐步顯現(xiàn)。二是加強商品房預(yù)售資金監(jiān)管。三季度以來，包括西安、貴陽、長沙、杭州、青島等十多個城市采取措施收緊預(yù)售資金監(jiān)管，要求預(yù)售資金存入銀行專用監(jiān)管賬戶，不得隨意支取和使用。嚴格預(yù)售資金監(jiān)管對于房產(chǎn)項目規(guī)范運行和風(fēng)險控制發(fā)揮了積極作用。

總體而言，三季度房地產(chǎn)政策旨在更好地激活二、三線城市住房需求，同時針對部分風(fēng)險較高以及可能存在隱憂的房產(chǎn)項目予以高度重視，確保項目穩(wěn)步推進。但針對重點城市需求側(cè)改善政策偏少，針對房企資金問題的系統(tǒng)性應(yīng)對措施不多，如何盤活土拍市場的討論也比較有限，這些可能是下一階段需要重點解決的問題。

2.住房金融環(huán)境進一步改善

三季度，銀行信貸對房地產(chǎn)業(yè)支持力度有所增加，幅度較為溫和。對房企而言，非銀融資環(huán)境依舊十分困難，債券、信托及其他融資工具發(fā)行規(guī)模均較同期仍有不同程度的減少，房企整體資金來源延續(xù)疲軟態(tài)勢。

三季度，居民住房貸款下滑得到階段性控制。截至2022年8月末，年內(nèi)個人按揭貸款累計新增1.62萬億元，同比下跌24.4%，預(yù)計到三季度末同比下降24%，跌幅較二季度末收斂1~2個百分點。上一次出現(xiàn)如此大幅下滑的情況還是2008年金融危機時期，但與當(dāng)時快速收斂不同，當(dāng)前個人按揭貸款增速在-20%以上所持續(xù)的時間是前所未有的。

新增居民部門杠桿率增加較為緩慢。國內(nèi)居民部門杠桿率和新增住房貸款價值比（LTV）均處于歷史低位。數(shù)據(jù)顯示，到2022年二季末，居民部門杠桿率為62.3%，較2022年一季度僅增0.2個百分點；居民住房貸款價值比LTV為0.09，是自2012年二季度末以來的最低水平，表明居民住房信貸需求釋放速度較為緩慢，居民部門杠桿率存在一定上行空間。

三季度房貸利率進一步走低。與二季度末相比，截至2022年9月末，全國首套平均房貸利率從4.54%降至4.15%，二套房平均房貸利率從5.13%跌至4.91%。央行8月下調(diào)LPR中長期利率，隨即全國各大城市也相繼調(diào)整的房貸利率，以求激活購房者買房意愿。據(jù)統(tǒng)計，國內(nèi)一線城市和重點二線城市居民房貸利率處于相對偏高的水平，未來這些重點地區(qū)的房貸利率有下行可能；而諸多三四線城市房貸利率已處于歷史最低水平。

房企銀行貸款改善但并不明顯。三季度以來，住房金融政策有所放寬，逐步增加開發(fā)貸投放規(guī)模；同時，監(jiān)管部門和地方政府引導(dǎo)有條件的金融機構(gòu)、房企積極參與優(yōu)質(zhì)房地產(chǎn)項目的并購貸款業(yè)務(wù)；推動“保交樓”專項借款加快落地。但從已經(jīng)披露的商業(yè)銀行信貸季度數(shù)據(jù)來看，接近三分之一商業(yè)銀行房企信貸余額年內(nèi)有所減少，其中包含國有大型銀行和規(guī)模較大的股份制商業(yè)銀行，表明商業(yè)銀行對房企貸款質(zhì)量保持謹慎態(tài)度。截至2022年8月末，年內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)銀行貸款累計新增1.23萬億元，同比下降27.4%，預(yù)計到三季度末同比下降27%，跌幅與二季度末基本相同�？紤]到對房企信貸標準考核的“三道紅線”并未實質(zhì)性放松，房企土地拍賣和住宅開發(fā)周期整體拉長，信貸投放規(guī)模相應(yīng)比較有限。

債券融資進一步下降。由于三季度仍有債務(wù)違約、利息兌付困難以及項目股東撤資等事件出現(xiàn)，房企大部分時間內(nèi)債券發(fā)行較為困難，僅一些大型、資質(zhì)優(yōu)良的央企和國企能夠在信用債市場獲得一定規(guī)模的債券融資機會。截至2022年9月下旬，房企內(nèi)地信用債年內(nèi)累計發(fā)行4209億元，較去年同期少發(fā)行1211億元，同比下降22.3%，表明房企國內(nèi)債券融資環(huán)境非常困難。房企離岸中資美元債發(fā)行同樣受阻。一方面，房企資信評級總體競爭力有所下降；另一方面，美聯(lián)儲在短期大幅收緊貨幣政策，導(dǎo)致發(fā)行美元債發(fā)行中樞成本上升，截至2022年9月末，年內(nèi)累計發(fā)行156.5億美元，大約僅為去年同期315億美元的一半水平。

房地產(chǎn)信托余額持續(xù)減少。自2019年5月，監(jiān)管部門開始對房地產(chǎn)項目進行前端融資、明股實債等行為進行規(guī)范整改，近幾年房地產(chǎn)信托融資余額持續(xù)壓縮。截至2022年二季末，房地產(chǎn)信托融資余額為1.42萬億元，較2022年一季度末減少1554億元，房地產(chǎn)信托存量已連續(xù)三年下降，當(dāng)前存量規(guī)模與2016年末相當(dāng)。

3.房地產(chǎn)市場依然全面下行

由于7、8月份淡季特征較為明顯，疊加全國高溫和疫情在部分地區(qū)反復(fù)，導(dǎo)致原本慣性下滑的房地產(chǎn)銷售市場難以走出頹勢。直到9月下旬，階段性負面因素褪去后，全國商品房銷售面積出現(xiàn)局部復(fù)蘇。預(yù)計到三季度末，全國住房銷售面積累計同比下降22.7%，房企定金及預(yù)收款同比下降35%，跌幅較二季度末一增一減，遠低于預(yù)期。除了疫情等階段性擾動因素影響購房者需求釋放外，7月底局部地區(qū)“停貸”風(fēng)波增加了購房者的觀望和擔(dān)憂情緒，導(dǎo)致此輪房產(chǎn)銷售的復(fù)蘇周期較往常有所拉長。

三季度房價續(xù)跌。截至8月末，全國70大中城市新建商品住宅價格同比下降2.2%，二手房價格同比下降3.5%，分別較2022年二季度末下降0.9和0.6個百分點，跌勢較二季度略有緩和。房價下跌城市個數(shù)進一步增加，除了北京、上海、杭州、成都等一線和強二線城市房價保持堅挺外，全國大部分城市房價延續(xù)著下行態(tài)勢，尤其是諸如廣深和一些沿海重點城市的房價也表現(xiàn)不佳。

三季度全國土地市場仍沒有起色。由于住房銷售弱于預(yù)期，房企資金狀況并未出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)，大部分民營房企拍地資金實力不足，央企、國企和地方城投成為了土地拍賣市場的主力軍。截至2022年8月底，本年度購地面積累計5400萬平方米，同比下降49.7%，預(yù)計當(dāng)季新增土地購置面積僅2372萬平方米，較去年同期下降近65%。全國土地市場仍然存在一定下行壓力，土地購置費連續(xù)兩個季度出現(xiàn)負增長。

土拍市場僅在一線及部分沿海地區(qū)保持一定成交熱度，其余參與土地集中拍賣的城市總體表現(xiàn)平平。截至三季度末，全國100大中城市中，一線城市土地成交（52周移動合計）同比下降2.2%，跌幅較二季度末大幅收窄16.1個百分點。其中，上海年內(nèi)第三次拍地收入超過1000億元；二、三線城市土地成交同比則分別下跌22.6%和15.7%，跌幅處于歷史較低水平。作為房地產(chǎn)投資的風(fēng)向標，土地市場的分化也意味著未來房地產(chǎn)投資及銷售將更加聚焦在一線和城市能級相對較高的區(qū)域。鑒于土地市場出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性變化，土地成交均價也跟隨城市能級水漲船高，但土地溢價率卻維持在較低水平，表明本季度推出的土地資源整體質(zhì)量一般，側(cè)面體現(xiàn)了土拍市場活躍度不足。到9月末，全國100大中城市平均成交土地溢價率為3.3%，較二季度末下降1個百分點。

由于資金供給不足的情況較為突出，房企的投資能力進一步承壓。截至2022年8月末，房地產(chǎn)開發(fā)資金來源合計10.1萬億元，同比下降25%，較二季度末輕微回升0.3個百分點�？紤]到三季度是年內(nèi)房企最后一個償債高峰期，而預(yù)收款收入不及預(yù)期，導(dǎo)致其大部分房企融資能力受限，因此僅靠表內(nèi)銀行信貸的資金支持并不能完全解決投資下降的問題。投資下降最直接的體現(xiàn)便是房屋新開工面積的大幅下滑，預(yù)計到三季度末，房屋新開工面積約9.45億平方米，同比下降38%，跌幅較二季度末擴大3.6個百分點。

從區(qū)域來看，與往年房地產(chǎn)弱周期呈現(xiàn)不同情況的是，本季度投資下滑的主要來自以往房地產(chǎn)投資金額占比排名前列的省及直轄市。例如，排在第一、占全國房地產(chǎn)投資比重10%以上的廣東省，今年前8個月房地產(chǎn)投資累計同比下降12.1%，下降幅度超過全國平均水平4.7個百分點，核心城市廣州和深圳房價快速回落是極具代表性的。與此同時，其余省份中房地產(chǎn)投資下跌幅度超過20%的有9個，歷史罕見。

綜上所述，三季度房地產(chǎn)市場的表現(xiàn)依然偏弱。購房者收入和信心處于歷史低谷，房地產(chǎn)市場想要盡早實現(xiàn)筑底企穩(wěn)難度不小。傳統(tǒng)需求比較充裕的市場仍然受制于限購、限貸、限售等限制性措施，疊加疫情、極端氣候因素令房企開盤、看盤的進程被階段性停滯，致部分沿海重點城市房地產(chǎn)銷售恢復(fù)進程較預(yù)期更為緩慢。房企則仍然面臨三重風(fēng)險，包括經(jīng)營虧損、流動性短缺、債務(wù)違約，在部分地區(qū)出現(xiàn)較為集中的項目停工、爛尾事件，并強化了部分購房者和項目股東的擔(dān)憂情緒，對后續(xù)房地產(chǎn)開發(fā)建設(shè)投資造成了負面的沖擊，前三季度房地產(chǎn)投資增速歷史上首次出現(xiàn)較大跌幅。

二、四季度房地產(chǎn)市場將在底部企穩(wěn)

展望四季度，房地產(chǎn)政策將維持相對寬松的基調(diào)。住房金融環(huán)境將逐步回暖，地方政府將更有力地推進“保交樓”等工作，房企融資狀況將邊際改善。房地產(chǎn)市場有望在低位觸底企穩(wěn)。個別重點城市將率先擺脫低迷行情，房價全年可能出現(xiàn)下跌，土地市場在局部地區(qū)將逐步修復(fù)。四季度房地產(chǎn)投資可能止跌企穩(wěn)，全年首次出現(xiàn)負增長。

1.房地產(chǎn)政策將在供需兩端進一步趨向?qū)捤?/p>

四季度，房地產(chǎn)政策將圍繞供需兩端進一步發(fā)力，以努力實現(xiàn)“三穩(wěn)”目標。需求側(cè)主要是進一步加大住房金融的支持力度。房貸利率仍有小幅下調(diào)的空間，個人住房貸款規(guī)模將有所增加。大部分城市將繼續(xù)圍繞公積金、住房補貼、購房首付比例等工具，以求滿足剛性和改善性需求的釋放提供便利。有條件的城市將逐步取消限制性購房政策。以上一系列舉措意在降低購房者所需要承擔(dān)的購房成本及購房門檻，幫助剛性和改善性需求更好地釋放。此次政策與過往類似周期（2012、2014~2015年）所出臺的住房寬松政策相比，無論從與房貸相關(guān)的利率下調(diào)的幅度和次數(shù)，還是針對房企的融資支持力度都相對謹慎，因此政策見效的周期可能更長，從2021年“9·30”至今已經(jīng)歷了一年以上，但全國住房銷售情況仍處于較大幅度負增長的水平。預(yù)計四季度居民首套房貸利率有望從三季度的4.15%降至4%附近；新增個人按揭貸款可能達到7500億元，較三季度環(huán)比增加1300億元，個人住房貸款余額占金融機構(gòu)人民幣貸款余額比例接近19%，與二季度末相當(dāng)并高于三季度末。

供給端政策將聚焦“保交樓”。地方政府還將通過設(shè)立疏困基金、引入資產(chǎn)管理公司、借助政策性銀行專項借款等方式，更有力地推進“保交樓”等工作。針對資質(zhì)相對優(yōu)良、體量相對較大房企有望進一步獲得融資便利，六大行年內(nèi)將對房地產(chǎn)融資至少增加1000億元，包括開發(fā)貸、按揭貸以及投資房地產(chǎn)開發(fā)商的債券等，預(yù)計四季度房企融資狀況將邊際改善。從主要的幾個融資分項來看，一是銀行開發(fā)貸余額有望在四季度重拾增長。央行可能會進一步推進國有大型商業(yè)銀行在年內(nèi)加大對資質(zhì)優(yōu)良房企的開發(fā)貸投放力度，預(yù)計四季度房企新增銀行貸款4200億元左右，較三季度環(huán)比增加300億元，房地產(chǎn)開發(fā)貸款余額占金融機構(gòu)人民幣貸款余額比例略低于6%，但與三季度相比開發(fā)貸余額占比止跌，銀行對房企資金支持將有所改觀。二是債券融資可能保持平穩(wěn)運行。隨著預(yù)收款收入的增加和銀行增信，資質(zhì)優(yōu)良的房企發(fā)債阻力會相應(yīng)減少，考慮到往年四季度并非債券發(fā)行的重要時點，且年內(nèi)償債高峰期已過，因此預(yù)計四季度房企信用債發(fā)行規(guī)模大約在800億元左右，占全年債券發(fā)行比重的16%，較去年同期占比上升0.4個百分點。三是其他資金支持力度可能有所增加�！氨＝粯恰睂ｍ椊杩顚⒃谒募径冗M一步發(fā)力，全國性及地方性房地產(chǎn)疏困基金將逐步落地，各類資產(chǎn)管理公司AMC等機構(gòu)也可能更深入地參與到資金不足但質(zhì)量相對較高的房產(chǎn)項目中。

綜上所述，四季度支持房企融資的各類政策年內(nèi)仍有加碼空間。除了購房者創(chuàng)造更好地融資條件外，可能適度擴大對房企的融資便利程度，住房金融相關(guān)的信貸及其他融資指標有望在四季度進一步出現(xiàn)積極向好的態(tài)勢，為房地產(chǎn)市場逐步筑底企穩(wěn)提供有力的基礎(chǔ)。

2.房地產(chǎn)市場有望逐步走穩(wěn)

在房地產(chǎn)政策的進一步支持下，四季度房地產(chǎn)市場表現(xiàn)將優(yōu)于三季度。盡管并不能完全排除疫情因素對房地產(chǎn)市場產(chǎn)生的影響，政策因素和季節(jié)性特征將幫助房地產(chǎn)市場繼續(xù)出現(xiàn)積極變化。

四季度，重點房地產(chǎn)銷售有望率先企穩(wěn)回升。事實上，9月中下旬，一些重點地區(qū)的房地產(chǎn)銷售情況已經(jīng)出現(xiàn)了積極變化，一線城市商品房銷售面積在9月份年內(nèi)首次出現(xiàn)正增長。今年由于受到宏觀經(jīng)濟、氣候條件等多方位因素影響，疫情之下部分購房者存在觀望情緒較以往類似周期更為濃厚，因此導(dǎo)致“金九銀十”行情可能只在個別城市存在，而且成色十分有限。隨著寬松政策的不斷出臺，以及“保交樓”方面工作的加快推進，在重點城市加快優(yōu)質(zhì)項目推盤的推動下，樓市可能于國慶節(jié)后在重點城市率先有所轉(zhuǎn)暖，并可能在年底對更多二、三線城市產(chǎn)生帶動作用，預(yù)計四季度銷售跌幅有所收斂，全年住房銷售面積同比下降20%左右。

房價全年可能出現(xiàn)下跌，四季度房價跌幅與三季度末基本相當(dāng)，一線城市房價可能相對堅挺。由于不斷受到各類負面因素的影響，當(dāng)前房價下降的城市覆蓋面積較以往更多一點。按照以往的經(jīng)驗推斷，原本三季度應(yīng)當(dāng)是觸底企穩(wěn)之際，但又遭遇極端高溫氣候條件、局部重點二線城市疫情反復(fù)和部分項目“停貸”風(fēng)波，導(dǎo)致整體房價下行的周期被拉長。據(jù)測算，四季度全國70個大中城市新房和二手房房價環(huán)比均值將分別由-0.2%和-0.3%逐步轉(zhuǎn)為接近持平，全年新房價格同比下跌1.5%左右，二手房價格同比下跌2.5%。

四季度，熱點城市樓市將率先復(fù)蘇。當(dāng)前房地產(chǎn)市場正處于去庫階段，商品房待售面積接近2018年上半年水平。特別是三、四線城市商品房去化壓力較大，房價下跌城市數(shù)量居多。但部分大城市短期可供出售的現(xiàn)房庫存處于極低水平，參考以往去化能力，北京、上海、杭州等地區(qū)商品房去化周期不到1年時間，這些城市的新房價格已經(jīng)在三季度觸底回升。數(shù)據(jù)顯示，2022年6~8月份新建商品住宅銷售價格環(huán)比（3個月均值）排在前列的城市分別是：成都（+0.9%）、杭州（+0.7%）、北京（+0.6%）、上海（+0.5%）、合肥（+0.5%）等。結(jié)合去年下半年土地成交價格上漲等因素，大城市房價有望在四季度加快上行步伐。

由于房企整體資金狀況邊際改善，年內(nèi)最后一次集中供地有望平穩(wěn)推進，部分地區(qū)嘗試用“現(xiàn)金+銀行保函”的保證金繳納策略有助于緩解房企拿地成本。需要指出的是，三季度二線城市土地供應(yīng)因階段性因素擾動有所下降，四季度二線城市可能會增加優(yōu)質(zhì)地塊的出讓，以彌補年內(nèi)的土地財政缺口。預(yù)計四季度土地市場在局部地區(qū)將逐步修復(fù)，長三角和環(huán)京地區(qū)土地市場將保持不錯的成交熱度，珠三角地區(qū)有望增加土地成交，內(nèi)陸省會城市可能增加土地供給，減緩全國土地市場下行的壓力。

然而，大部分內(nèi)陸地區(qū)和東北地區(qū)土地市場難言樂觀。這些地區(qū)大部分城市的土地成交通常依靠央企、國企和地方城投城建類公司支撐，而以往央企、國企拿地擴張節(jié)奏是比較穩(wěn)健的，且更加傾向于選擇城市等級相對較高的一線和重點二線城市作為土拍的重點。以往對三四線城市土地市場貢獻較大的民營房企當(dāng)下則面臨較大的經(jīng)營困難，想要在較短時間內(nèi)重新盤活全國土地市場可能性較低。因此，三四線城市土地市場成交仍可能較為清淡。預(yù)計到四季度末，土地市場的結(jié)構(gòu)性優(yōu)化特征將進一步體現(xiàn)，整體土地成交面積有所減少，成交價格與去年同期相比漲幅較大，全國土地購置費可能同比下降6.5%。

房地產(chǎn)投資有望觸底企穩(wěn)，但難阻全年首度負增長�？紤]到住房銷售可能在季節(jié)性特征的推動下出現(xiàn)小幅回升，且房企融資環(huán)境邊際改善，有利于推動新屋開工。由于房企非銀融資能力依然不足，特別是占到房企資金來源三分之一的自籌資金在前三季度同比下降12%以上，因此房屋新開工短期不具備扭轉(zhuǎn)當(dāng)前疲軟的能力。結(jié)合2021年四季度不低的新屋開工水平（平均每月1.5億平方米），預(yù)計全年新屋開工面積同比下降約40%，跌幅較三季度末有所收窄。“保交樓”專項款加速落地有助于加快商品房施工和竣工面積回升，8月全國房屋竣工面積環(huán)比增加42.5%，預(yù)計年底整體房地產(chǎn)投資“后半段”工程類建設(shè)投資的進程將有所加快。綜合來看，由于土地購置費仍然沒有太大改觀，建安工程投資僅在當(dāng)季有所好轉(zhuǎn)，這并不足以扭轉(zhuǎn)此前三季度接近-8%的投資減速。結(jié)合2021年四季度基數(shù)偏低的因素，預(yù)計房地產(chǎn)投資增速料可能會在四季度實現(xiàn)階段性止跌企穩(wěn)。結(jié)合2012年、2015年以及2018年類似周期的情況來看，基準判斷，預(yù)計全年房地產(chǎn)開發(fā)投資可能達到約13.7萬億元，（名義）同比下降7%，增速為歷史最低水平，但較三季度有所回升。

年內(nèi)國內(nèi)房地產(chǎn)市場的風(fēng)險主要還是集中在房地產(chǎn)開發(fā)商。當(dāng)前房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)資金總體狀況仍然偏緊，受制于銷售不暢、資產(chǎn)負債率偏高以及現(xiàn)金流偏緊三大問題，年內(nèi)剩余時間段經(jīng)營困難的局面或者出現(xiàn)局部債務(wù)違約仍有可能發(fā)生。一是經(jīng)營收入恢復(fù)程度不及預(yù)期。據(jù)統(tǒng)計前三季度，全國百強房企銷售額均值為541億元，同比下降45%，降幅較二季度末收窄3.5個百分點。一方面受到當(dāng)季住房銷售較為偏弱影響，另一方面受預(yù)售款項滯后確認金額偏低所致。通常房企預(yù)收款確認為營業(yè)收入平均需要1年半到2年時間，三季度房企營業(yè)收入主要來自于2020年二季度到三季度預(yù)收款項，即首次疫情后的恢復(fù)期，當(dāng)時房企預(yù)收款規(guī)模處于相對偏低水平。二是行業(yè)整體負債水平仍然處于偏高的水平�！叭�道紅線”調(diào)控以來，雖然部分重點房企的負債水平有所下降，但是一些公司采取減少融資的辦法實現(xiàn)“降杠桿”，但營收下降使其資產(chǎn)負債率不降反升，房地產(chǎn)行業(yè)平均負債率仍在70%附近。三是房企流動性風(fēng)險仍然值得關(guān)注。據(jù)統(tǒng)計截至三季度末，大部分房企年度銷售目標完成率不到60%，這與往年接近80%的完成水平相比相差較大。而融資整體不佳的狀況令房企現(xiàn)金短債比不到1的公司占比接近50%，其中，大部分為中小民營房企，但也不乏個別龍頭房企。

三、加大供給側(cè)金融政策支持力度

三季度以來，房地產(chǎn)獲得了更多政策支持，但仍未能完全扭轉(zhuǎn)市場普遍存在的悲觀情緒。一方面，需求釋放較為緩慢，住房信貸投放規(guī)模偏低，房地產(chǎn)銷售改善遠不及預(yù)期；另一方面，房企風(fēng)險依然不小，導(dǎo)致其資金來源掣肘，工程推進緩慢，仍有房企發(fā)生債務(wù)違約、逾期等問題。因此，下一階段仍有必要在供需兩端進一步出臺相關(guān)政策，促進房地產(chǎn)市場復(fù)蘇。

第一，建議引導(dǎo)這些省份所在地的商業(yè)銀行進一步提供穩(wěn)定的居民住房信貸支持。更多符合條件的城市下調(diào)房貸首付比例，包括重點二線城市和部分一線城市，建議下調(diào)5個百分點；加大地方公積金政策寬松力度，公積金貸款額度最高可增加5-10萬元。建議通過窗口指導(dǎo)，年內(nèi)新增個人按揭貸款7000億元，未來12個月內(nèi)上調(diào)商業(yè)銀行個人按揭貸款占比0.5個百分點。通過進一步釋放需求，促進銷售企穩(wěn)回升。

第二，引入財政貼息政策，降低首套房貸款利率。建議引導(dǎo)商業(yè)銀行進一步提供穩(wěn)定的居民住房信貸支持，下調(diào)居民首套房房貸利率100~150個基點，即全國首套房平均利率從9月中旬4.25%附近降至3.25%-2.75%。為減輕商業(yè)銀行的壓力，可引入中央財政貼息貸款政策，對調(diào)降的利率予以財政補貼，實施期限暫為1年。根據(jù)金融機構(gòu)信貸表口徑測算，2021年，全國新增個人住房貸款約3.83萬億元，其中，首套房的比例大約在90%左右，約合3.45萬億。假設(shè)利率調(diào)降幅度為100~150個基點，涉及的房貸金額在350億~500億元。按照過去三年個人按揭貸款與住房銷售金額之間平均1比5.8的關(guān)系，該筆住房貼息資金參考以往數(shù)據(jù)對應(yīng)住房銷售金額約為2000億~3000億元。借助該工具的使用，在短期內(nèi)明顯推動房地產(chǎn)銷售，啟動房地產(chǎn)市場恢復(fù)進程。

第三，建議增加對房企銀行開發(fā)貸支持力度。建議商業(yè)銀行加快開發(fā)貸審批和發(fā)放速度，適當(dāng)提高開發(fā)貸在貸款余額中的占比，以滿足房企合理資金需求，建議通過窗口指導(dǎo)，未來12個月內(nèi)上調(diào)商業(yè)銀行開發(fā)貸占比0.5個百分點。商業(yè)銀行需擺脫“一刀切”的固有思維定式，改善風(fēng)險偏好，合理評估房企信用狀況和還款能力。

第四，建議實施定向?qū)捤烧{(diào)整，穩(wěn)妥有序增加并購貸款。針對全國大型房企，特別是全國排名靠前的房企以及證件齊全的樓盤項目，加大銀行資金支持力度，改善相關(guān)房企現(xiàn)金流壓力，逐步起到穩(wěn)定房企經(jīng)營預(yù)期的作用。鼓勵金融機構(gòu)穩(wěn)妥有序開展并購貸款，重點支持優(yōu)質(zhì)房企兼并收購困難房企優(yōu)質(zhì)項目，建議全年銀行參與并購貸款規(guī)模2500億左右。

第五，加大力度創(chuàng)造寬松的房企非銀金融環(huán)境。建議加大房地產(chǎn)建設(shè)“后半段”的金融支持力度，創(chuàng)新針對房企的過渡性金融工具。對資質(zhì)相對優(yōu)良的房企可加大直接金融支持，包括運用債券、信托、REITs、信用違約掉期（私募CDS）或信用風(fēng)險緩釋憑證（CRMW）等工具。建議全年完成房企信用債發(fā)行至少5000億元。而對經(jīng)營相對比較困難、存量資產(chǎn)較優(yōu)的房企，可考慮合理運用并購貸款、或者引入資產(chǎn)管理公司AMC等方式，運用過渡性金融工具，如階段性項目資產(chǎn)購買，待房企現(xiàn)金流回暖后回購等方式，緩釋這部分房企短期現(xiàn)金流和債務(wù)壓力，降低其流動性風(fēng)險和債務(wù)違約風(fēng)險。

第六，繼續(xù)合理松動土拍規(guī)則。建議取消或調(diào)整競高標準建設(shè)方案，為房企留出適當(dāng)?shù)睦麧櫩臻g；適當(dāng)降低保證金繳納額度、延長出讓金繳納周期、下調(diào)部分地塊起拍價以及降低土地溢價率上限，提高房企參拍積極性；建議采取“現(xiàn)金+銀行保函”的保證金繳納政策為期望參與土拍市場但同時資金有限的企業(yè)減輕壓力。截至9月下旬，今年一線、二線土地供應(yīng)同比下降20%以上，成為拖累整體土地供應(yīng)的主要因素。因此，建議通過有效舉措，增加土地供應(yīng)或者增加土拍次數(shù)，特別是增加一線和重點二線城市土地供給。